降低实体经济融资成本 央行“非对称”降息

　　本报记者 慈玉鹏 北京报道

　　为对冲税期高峰等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕，8月15日，中国人民银行开展2040亿元公开市场逆回购操作和4010亿元中期借贷便利（MLF）操作，充分满足金融机构需求。其中，7天逆回购中标利率1.80%；1年期MLF中标利率2.50%。

　　《中国经营报》记者注意到，7天逆回购中标利率较此前下降10个基点，1年期MLF中标利率较此前下降15个基点。此次是央行年内第二次下调政策利率。

　　业内人士表示，此次是央行首次操作政策利率的“非对称式降息”超出市场预期，创造了更多政策空间，预计利率体系将整体下移，进而有助于实体经济融资成本的进一步压降，激发实体经济资金需求，为国内经济的稳固回升创造良好的货币金融环境。

　　首次“非对称”降息

　　中国银行研究院研究员梁斯预计，利率体系将整体下移。当前我国已搭建出由政策利率→市场基准利率→市场利率传导的利率体系。其中，7天期逆回购利率和1年期MLF利率作为短期和中期政策利率共同组成了政策利率体系，二者基本同向变动，政策利率调整也代表了货币政策立场。从以往情况看，7天期逆回购利率和1年期MLF利率基本同向变动，但此次MLF利率降幅要大于逆回购利率，二者出现非对称下降。

　　究其原因，梁斯表示，一方面，7月份金融数据显示实体经济资金需求转弱，居民部门信贷出现减少，企业短期、中长期贷款均出现少增。由于LPR（贷款市场报价利率）与MLF利率挂钩，适度加大MLF利率下调幅度意味着LPR将同向调降，这有助于进一步引导信贷利率下降，激发实体经济资金需求。另一方面，当前货币市场利率整体处于下行态势，7月份银行间质押回购加权平均利率降至1.53%，为今年最低水平。因此，二者出现非对称下降属正常现象。

　　中邮证券分析师梁伟超表示，本次央行政策利率降息，是实质意义上央行首次操作政策利率的非对称式降息，MLF 操作利率和 OMO（公开市场操作利率） 操作利率始终保持固定 75BP 的利差，资金价格围绕逆回购操作利率波动，已经为市场广泛接受，但 MLF 对NCD （同业存单）等的引导不甚有效，本次央行操作逆回购降息 10BP，而 MLF 降息 15BP，两者之间的利差首次压缩至 70BP。央行非对称政策利率降息的开启，意味着其或有意引导收益率曲线在偏短期限的走平。梁伟超强调，未来央行单独调降或更多调降 MLF 操作利率也存在空间，因为“市场利率曲线要比政策利率曲线更平。在当前居民等部门债务压力偏大，付息成本需要调降的背景下，非对称式降息无疑创造了更多政策空间。”

　　在东方金诚首席宏观分析师王青看来，虽然市场对进一步降息有所期待，但8月MLF利率再度下调仍然超出主流预期。回顾MLF操作利率调整历史，除2020年年初疫情突袭，MLF操作利率曾在2月和4月连续两次下调外，其他调整间隔时间至少为5个月。由此，本次时隔两个月再度降息，且MLF利率下调幅度达到0.15个百分点（6月下调0.1个百分点），大幅超出市场普遍预期。

　　分析原因，王青认为有两大主要原因。首先，7月以来出口延续两位数负增长，楼市低位运行，消费、投资整体上也在延续偏弱运行态势，在此背景下，央行有必要继续加大稳增长政策力度。此外，7月金融数据偏低，这显示市场主体融资需求不足，因此有必要进一步降低企业和居民信贷成本，刺激信贷需求。其次，7月CPI同比降至-0.3%，尽管主要是由于猪肉、蔬菜价格波动带来的短期现象，8月之后存在回归正增长的趋势，但当前物价水平偏低是不争的事实。特别是7月扣除波动较大的食品、能源价格后，最能体现根本物价水平的核心CPI同比也仅为0.8%，且连续16个月处于1.0%以下的偏低水平，预计下半年大幅上扬的可能性很小。这就为货币政策在稳增长方向适度发力提供了较大空间。

　　梁斯告诉记者，市场对降息已有预期，但降幅仍超出市场预期，“在利率走廊调控模式下，7天期逆回购利率长期充当着‘事实下限’，包括DR007在内的7天期货币市场利率品种通常会维持在7天期逆回购利率上方。一方面，8月份以来，DR007、R007等关键货币市场利率已分别降至1.8%以下和1.8%左右，货币市场利率中枢已率先下移，7天期逆回购下调，也是与市场利率同频共振的体现。另一方面，7月份金融数据发布前市场普遍认为实体经济资金需求或将走弱。数据发布后，实体经济资金走弱被证实且不及预期，市场普遍认为货币政策将继续发力。因此，央行宣布降息也在市场预期之内，但MLF下调幅度为2020年疫情以来最大，超出市场预期。”

　　提振实体经济资金需求

　　中国民生银行首席经济学家温彬告诉记者，继6月政策利率下调10BP之后，8月7天逆回购利率、MLF利率再分别下调10BP和15BP，实现三个月内两度降息，主要源于经济修复的内生动力还不强、有效需求仍不足，亟须通过降息等政策加快协同发力以强化逆周期调节，提信心、稳预期、稳增长。近期公布的宏观数据、金融数据均弱于预期，尤其是7月社会融资口径下的人民币贷款仅增加364亿元，同比大幅少增3892亿元，创下有统计数据以来的新低，这表明实体融资需求明显偏弱，需要通过降息来降低私人部门资产负债表衰退、风险偏好下降的风险，全力支持实体经济。

　　同时，温彬表示，当前企业盈利状况下滑，企业中长期贷款拐点将至，支撑力度边际下滑，居民端信用整体收缩，政府债务付息压力不断加大，降成本、扩投资和促消费仍为重要任务。为此，央行通过降息，可以带动货币市场、债券市场，尤其是中长期信贷市场利率的下降，进而有助于实体经济融资成本的进一步下行，达到为企业降成本和促进稳就业、助力稳投资和激发民间投资内生动能。与此同时，还可以加强财政与货币政策配合、增强政府债务可持续性，为后续国内经济的稳固回升创造良好的货币金融环境。

　　中信建投证券研究研报表示，此次降息是央行调整利率体系，维护流动性合理充裕，维持金融体系稳健，进一步切实支持实体经济的复苏和发展。此次降息，有利于优化合理充裕的流动性环境，有利于继续降低实体经济成本，有利于为进一步促进居民消费、企业投资和外贸出口提供合适的货币环境。应该看到，经济结构的积极调整正在路上，经济高质量发展的新增长点生长正在路上，经济各部门的内生复苏和新动能成长正在路上，供给侧的科技质量正在向产业链顶端抬升，需求侧的高房价等前期抑制因素正在得到系统性改革，金融体系合理充裕的流动性将为经济的转型升级保驾护航。

　　梁斯表示，降息有助于提振实体经济资金需求。“从经济运行看，制造业供需两端有所回落，非制造业复苏动力放缓，三大投资增速有所下滑，宽信用政策运转存在阻滞。为此，近期先后出台了包括支持企业发展、提振消费等在内的多项政策措施，中央政治局会议、国务院常务会议等也先后提出要采取相应的政策推动经济恢复。从数据看，7月份制造业PMI比6月提高0.3个百分点至49.3%，显示企业信心有所恢复。”梁斯预计，在此次大幅降息带动下，将对企业和居民信心带来支撑，实体经济融资需求有望稳步恢复，但仍需密切关注政策后续效果。

　　LPR将如何变化？温彬表示，“在8月MLF利率再度下调带动下，本月LPR预计将跟随下调，1年期、5年期以上LPR或分别调降10BP、15BP。”

　　王青则认为，综合考虑三季度信贷投放力度加大、地方债发行量上升带来的资金需求，以及提振市场信心的需要，接下来在MLF持续加量续作的同时，三季度有可能实施年内第二次全面降准。他预计降准幅度有可能是0.25个百分点，释放长期流动性超过5000亿元。